新經濟崛起 融資靠股權
去年下半年以來，經濟新舊動能轉換再次成為資本市場關注的焦點。
經濟企穩主要歸功于新經濟。經濟層面，17年下半年以來GDP增速穩定在6.8%超預期，受工業增速持續下滑拖累，第二產業增加值增速從上半年6.6%降至下半年的5.8%，而服務業的超增全部來源于信息服務業。18年1季度GDP增速持平在6.8%，服務業的貢獻率繼續上升并超過60%，但服務業各子行業增速普遍較17年下滑，唯有代表新經濟的信息服務業增速繼續走高并接近30%。
圖為分行業增加值
新產業、新業態正在加速發展。新產業方面，16、17年戰略新興產業、高技術產業、裝備制造業的增加值增速均在10%左右，遠高于6%的工業平均增速，且17年相較16年仍在上升，其中高技術產業中的醫藥制造業和電子信息制造業增速均在13%左右。新業態方面，17年實物商品網上零售額增速上升至28%，遠高于社消零售總額10%左右的增速，而非實物商品網上零售額增速更高。
工業及三大產業增加值增速
從去產能、去庫存到補短板。政策層面，也同樣發生了變化。過去兩年，供給側結構性改革的重心是去產能和去庫存。去庫存令地產銷售、投資相繼回升，拉動工業需求，而去產能導致供給收縮，抬升工業品價格，并帶動工業企業盈利改善，兩者的落腳點都是“舊經濟”。但今年3月全國兩會《政府工作報告》中明確將“發展壯大新動能”和“加快制造強國建設”列為18年供給側結構性改革首要目標，標志著供給側改革的重心已從去產能、去庫存轉向補短板。
供給側改革重心切換
股權融資時代到來
新經濟成長速度之快令人驚艷，原因何在？政策的支持鼓勵固然是原因之一，但融資方式的轉變同樣重要，因為融資方式決定微觀激勵機制。工業化時代，我們著力發展勞動密集型和資本密集型產業，靠的是充沛而廉價的勞動力，以及銀行信貸融資。但在知識經濟時代，我們著力發展技術密集型產業，其核心是人力資本，而激發人力資本的關鍵是股權融資。
經濟結構與融資結構
培育創新能力 聚焦戰略新興
而產業投資基金則兼具了“聚焦新經濟”、“政策扶持”、“股權融資”三重屬性。
前世：從散亂到規范，從分力到合力
政府產業投資基金在我國并非新生事物，早在上世紀80年代-90年代就已有此嘗試。隨著發展時期的不同，它的概念和發展方向也在不斷發生變化。大體上，政府產業投資基金經歷了四個發展階段。
早期階段（2005年之前）的政府產業投資基金，更多地采用外幣基金的形式。95年中國人民銀行頒布《設立境外中國產業投資基金管理辦法》，這是官方首次針對產業投資基金出臺文件。但由于當時經濟發展程度有限，并且資本市場仍處于草創期，并沒有適合產業投資基金的發展土壤，加之產業投資基金本身的戰略定位不清，這一時期基金運作情況并不理想。
起步階段（2005年-2008年）的產業投資基金發展有兩條主線：一是以06年渤海產業投資基金為代表的發改委批復的三批共計十只“產業投資基金”；二是依據05年發改委等十部委聯合發布的《創業投資企業管理暫行辦法》成立的“創業投資引導基金”。這一時期的產業投資基金均以地方政府發起設立為主，計劃規模普遍在100-200億元左右，投資方向上主要結合地方各自的產業特點；而另一類創業投資引導基金主要服務于創業企業，采用的是母基金形式，這類基金對創業企業的支持事實上也體現出產業政策的導向。
平穩發展階段（2009年-2013年）：08年后發改委對產業投資基金由審批制改為核準制，提高了地方政府參與的積極性，這一時期中央政府也開始試水國家級產業投資基金的設立，但基金規模仍然在200億元-300億元左右。該時期產業投資基金投資方向也各有差異，主要分為側重區域發展和側重產業布局兩類。此外，創投投資引導基金此時也不再拘泥于母基金的投資形式，規模同樣有所擴張，截止14年初，累計投資規模也已達到1000億元左右。
快速發展階段（2014年至今）：以14年9月大基金的設立為標志，我國政府產業投資基金進入快速發展階段，這一時期的政府產業投資基金發生了三個顯著變化：
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開始出現體量極大的國家級基金，如15年的國家中小企業發展基金目標規模600億元，17年的國創基金更是高達1500億元。國家級基金已由前期的試水轉為大規模投入，體現了政府通過股權融資支持創新企業的決心；
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政府產業投資基金的發展更加規范化，制度配套相繼完善。如15年財政部印發《政府投資基金暫行管理辦法》，16年發改委印發《政府出資產業投資基金管理暫行辦法》，對政府產業投資基金的內涵、募集、投資等均做出了規定；
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政府產業投資基金在行業投向上，更加集中于國家所確定的新一代信息技術、高端裝備、新材料、生物行業、節能環保等戰略性新興產業。過去散亂化的發展轉向規范的發展模式，對戰略新興產業的支持力度也由分力集中到合力。
今生：規模持續攀升，聚焦戰略新興
目前政府產業投資基金已形成較大規模。據清科公司統計，截止18年3月，政府產業投資基金總量已達1851只，募集總金額超過3.1萬億元。
近三年來，無論是從設立基金數量上還是目標規模上來看，政府產業投資基金均發展較快，14年基金的目標規模只有3000億元左右，15年一舉突破至1.6萬億元，16-17年更是達到3.5萬億元以上的規模。從08年到14年，每年新增基金數量只不過由約60只上升到117只，而15年大幅躍升至444只，16年繼續上升并突破500只。
政府產業投資基金不僅在總體規模上擴張較快，單支基金的體量也在逐漸攀升。14年之前基金的平均目標規模僅有不到20億元，而14年規模翻倍達到36億元，15-16年保持著40%以上的增長速度，17年雖然新增基金數量減少，但單支基金體量進一步擴張，平均目標規模超過200億元。
政府產業投資項目規模
國家級大基金撬動地方資金。中央政府已經充分意識到政府產業投資基金的撬動作用，因此通過設立少量的大基金模式來引導地方及社會資金，以實現產業發展目的。在單支基金的規模上，國家級基金平均目標規模高達635億元，要遠超省級政府產業基金的145億元。但在總體規模上，地方政府才是產業投資基金的主力。截止18年3月，國家級基金目標規模約為1.5萬億元，而省市區三級地方政府產業投資基金目標規模合計約7萬億元，總體來看國家資金撬動的地方資金比例約為1:4到1:5。
出資產業投資基金的各政府級分布
政府產業投資基金與地區的創新能力提升相輔相成。據清科公司統計，在投資項目分布上，政府產業投資基金除集中于北京、長三角和珠三角等傳統高水平創新區域，還形成了一條貫穿東西的“投資帶”，主要是長江經濟帶相關省份，這反映了區域經濟強省充分利用政府產業投資基金的帶動作用，支持本省產業轉型升級，以實現經濟動能轉換中的“彎道超車”。比如四川省就充分意識到政府產業投資基金的產業引領作用，四川省吸收政府產業投資基金投資8.6億美元左右，僅次于北京和廣東，排在全國第三位，而這也促進了四川省戰略新興產業的發展和創新能力的提升，在全國17城市雙創指數排名中，成都已超過廣州位列第四，僅次于北上深三市。
政府產業投資基金分布圖
目前政府產業投資基金主要投資于戰略性新興行業，以期引導新興產業發展，落實產業政策。投資項目以IT（347個）、互聯網（254個）、機械制造（242個）、生物技術和醫療健康（231個）居多。我們根據清科公司數據測算發現，政府產業投資基金投資于新一代信息技術、高端裝備、新材料、生物行業、節能環保的投資額分別約為28.7億美元、25.1億美元、10.7億美元，5.7億美元和5.6億美元，而這些行業都是國家所確定戰略性新興產業的重要方向，政府產業投資基金極大地助力了戰略新興行業的發展。
政府產業投資基金的行業投向
股權撬動投資 去杠桿補短板
產業投資基金投資于戰略新興產業，可以起到“一石三鳥”的效果。
一是撬動投資。產業投資基金采用股權投資，比以往的債務投資多了乘數效應，而國家級大基金還能撬動地方資金。以國家集成電路產業投資基金為例，一期募集資金1387億元，撬動地方集成電路產業投資基金5145億元，比例約為1:3.7。目前第二期方案已上報國務院并獲批，籌資規模在1500-2000億元。若按照第一期所撬動地方資金比例估算，預計將新增地方集成電路產業投資基金5564-7419億元左右。
即使按照保守估計，兩期集成電路產業投資基金總量也將突破萬億規模。
二是降低杠桿。從理論上來說，降低債務杠桿率有4種方式，分別是：降低利率、減記債務、增加通脹和提高經濟增長潛力。產業投資基金在撬動投資、提高增長潛力的同時，并不增加債務風險，也沒有新增債務融資需求，不會導致利率上升，也讓增長更可持續。
降低杠桿的四種方式
三是助力升級。產業投資基金投向主要是戰略新興產業、高技術產業等新產業，而這些增速普遍較快，增加值和利潤率較高，但體量偏小。比如電子信息制造業，17年增加值增速為13.8%、遠高于6.6%的工業平均水平，利潤總額增速23%、也高于21%的工業平均水平，但僅占規模以上工業增加值比重的7.7%。較高的投資回報率將會激勵更多的產業投資基金投向新興產業，最終帶來行業的發展壯大和轉型升級。
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